Trang 1
Bài 16: Định giá doanh nghiệp Phân tích Tài chính Học Kỳ Thu, 2007 Giá trị doanh nghiệp Doanh nghiệp được định giá dựa trên việc tính giá trị của ba thành phần: 9 Tài sản phục vụ hoạt động kinh doanh nòng cốt của doanh nghiệp 9 Đầu tư tài chính Đặc thù của nhiều ThiNganHang.comTài s9 Các dkinh doanh nòng cản phự án mục với không thuụ hoốt cạtủđộa doanh nghiộng kinh doanhc hoạt độngệp đượdoanh nghiViệct Namđịnh giáệp ở dựa trên ngân lưu tự do tạo ra từ những tài sản này. Các khoản đầu tư tài chính được định giá theo giá trị thị trường hiện hành. Các dự án mới không thuộc hoạt động kinh doanh nòng cốt được định giá dựa trên việc ước lượng NPV của từng dự án. ThiNganHang.com
Trang 2
Định giá doanh nghiệp dựa vào ngân lưu tự do Ngân lưu tự do (FCF) của doanh nghiệp đo lường dòng tiền sau thuế tạo ra từ hoạt động của doanh nghiệp để phân phối cho các thành phần có quyền lợi (gồm cả chủ sở hữu và chủ nợ), mà không xem xét đến nguồn gốc huy động là nợ hay vốn chủ sở hữu. Ngân lưu tự do của doanh nghiệp: 9 EBIT*(1 – t) 9 – (Chi đầu tư mới – Khấu hao) 9 – (Thay đổi vốn lưu động không kể tiền mặt) Mô hình tổng quát Giá trị doanh nghiệp: ∑∞ FCFF V = ( t ) 1+WACC t t=1 9 FCFF = Ngân lưu tự do của doanh nghiệp vào năm t t ThiNganHang.com= EBIT (1 – t ) – (Chi đầu tư – Khấu hao ) t C t t – Thay đổi vốn lưu động không kể tiền và CK ngắn hạn t 9 WACC = Chi phí vốn bình quân trọng số = Er /(D+E) + Dr (1 – t )/(D+E) E D C Tăng trưởng nhiều giai đoạn: 9 Giai đoạn cao: n năm (gồm những năm đầu tăng với tốc độ cao không đổi, sau đó giảm dần xuống tốc độ ổn định) 9 Giai đoạn ổn định với tốc độ g từ năm n+1 trở đi. n FCFF n+1 ∑n FCFF WACC − g V = ( t ) + ( )n 1+WACC t 1+WACC n t=1 ThiNganHang.com
Trang 3
Ví dụ minh họa: Định giá Vinamilk Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam (Vinamilk) hiện chiếm 75% thị phần sữa và sản phẩm từ sữa ở Việt Nam. Vinamilk được định giá sử dụng mô hình định giá ngân lưu tự do doanh nghiệp. Thời điểm định giá: cuối quý 3 2007. Thông tin đầu vào: 12 tháng qua (Q3, 2006-Q3-2007) dựa vào báo cáo tài chính năm 2006, quý 3-2006 và quý 3-2007. 9 Số liệu khoản - F (Doanh thu, lợi nhuận, khấu hao, chi đầu tư, thay đổi vốn lưu động,…) F = F + F – F 12 tháng qua 2006 Q3-2007 Q3-2006 9 Số liệu điểm – S (Tài sản cố định, vốn lưu động, giá trị sổ sách của nợ và vốn chủ sở hữu,…) S Cuối Q3-2007 Thông tin đầu vào 12 tháng qua Q3 2007 Q3 2006 2006 Doanh thu hiện hành 6.828.259 4.951.394 4.742.237 6.619.102 EBIT 928.745 761.443 588.359 755.661 Lợi nhuận từ đầu tư tài chính 192.557 174.344 37.230 55.443 ThiNganHang.comChi phí lãi vayChiKhấu haođầu tư 629.024115.05012.249 552.38288.7776.242 454.68874.95215.185 101.225531.33021.192 Thuế suất thuế thu nhập DN 21,5% 21,5% 0% 0% Vốn lưu động ngoài tiền & CK 1.157.425 1.157.425 1.067.403 765.124 Thay đổi vốn lưu động 90.022 Giá trị sổ sách của nợ 347.335 347.335 87.446 60.228 Giá trị sổ sách của vốn cổ phần 4.033.101 4.033.101 2.523.658 2.669.912 ThiNganHang.com
Trang 4
Ước lượng chi phí vốn Thông tin đầu vào: 9 Lãi suất phi rủi ro HK: 4,47% 9 Mức bù rủi ro thị trường Hoa Kỳ: 6,57% 9 Hệ số beta không vay nợ của ngành thực phẩm ở Hoa Kỳ: 0,614 9 Hệ số beta áp dụng cho Vinamilk: 0,614*[1+(1-t )*D/E] = 0,656 C 9 Mức bù rủi ro quốc gia: 1,97% 9 Mức bù rủi ro tỷ giá: 3,28% Chi phí vốn cổ phần: r = 4,47% + 0,656*6,57% + 1,97% + 3,28% = 14,03% E Chi phí nợ vay: r = (8,28%+1%)*10+(8,28%+2.4%)*49,8+4,2%*0,411 D (10+49,8+0,411) = 10,4% Tỷ lệ nợ theo giá trị sổ sách: D/(D+E) = 337/(337 + 4033) = 7,93% WACC = (1-7,93%)*14,03% + 7,93%*(1 – 21,5%)*10,4% = 13,56% Ước lượng ngân lưu tự do vào năm 0 Lợi nhuận trước lãi vay và thuế (đã loại trừ lợi nhuận từ hoạt động đầu tư tài chính) EBIT = (EBT + Chi phí lãi vay) – Lợi nhuận từ đầu tư tài chính 0 0 = 929 – 193 = 736 tỷ Thuế suất thuế thu nhập: 21,5% ThiNganHang.com(Vinamilk chđếNgân ln 28% tùy vào vưu tựịdo doanh nghiu thuếịsutríấđịt thua lý)ệếp:thu nhập doanh nghiệp từ 15% FCFF = EBIT *(1 – t ) 0 0(Không kể LN t.hính) C – (Chi đầu tư – Khấu hao ) t t – Thay đổi vốn lưu động trừ tiền và CK ngắn hạn t = 736*(1-21,5%) – (629 – 115) – 90 = -26 tỷ ThiNganHang.com
Trang 5
Suất sinh lợi trên vốn đầu tư (ROC) Lợi nhuận sau thuế (không kể lợi nhuận từ đầu tư tài chính): EBIT (1 – t ) = 736*(1-21,5%) = 578 tỷ 0 C Vốn đầu tư (không kể vốn đầu tư tài chính): Nợ vay + Vốn chủ sở hữu – Vốn đầu tư tài chính Vốn đầu tư cuối Quý 3, 2007: 347 + 4033 – (901 + 705) = 2774 Vốn đầu tư cuối Quý 3, 2006: 87 + 2527 – (334 + 103) = 2174 Vốn đầu tư bình quân: (2774 + 2174)/2 = 2474 Suất sinh lợi trên vốn đầu tư hiện tại: ROC = Lợi nhuận sau thuế/Vốn đầu tư bình quân = EBIT (1 – t )/[(K + K )/2] 0 C 0 -1 = 578/2474 = 23,36% ROC quá khứ: Q3-2007 2006 2005 2004 2003 b/q 23,4% 36,2% 46,6% 52,1% 102,1% 52,1% Tỷ lệ tái đầu tư Mức tái đầu tư năm 0: Chi đầu tư – Khấu hao + Thay đổi vốn lưu động trừ tiền & CK = 629 – 115 + 90 = 604 tỷ Tỷ lệ tái đầu tư hiện tại: ReInv = Tái đầu tư/EBIT (1 – t ) = 604/578 = 104,5% ThiNganHang.com0 C Tỷ lệ tái đầu tư quá khứ Q3-2007 2006 2005 2004 2003 b/q 104,5% 159,9% 36,9% 32,7% 30,8% 73,0% ThiNganHang.com
Trang 6
Tốc độ tăng trưởng trong giai đoạn cao Giả định rằng Vinamilk sẽ duy trì tỷ lệ tái đầu tư như mức đạt được trong 12 tháng qua với suất sinh lợi trên vốn đầu tư như hiện nay. Tốc độ tăng trưởng hàng năm trong giai đoạn cao: g = ROC*ReInv = 23,23%*104,5% = 24,4% 1 Tốc độ tăng trưởng hàng năm trong giai đoạn cao dựa vào số liệu quá khứ: g = ROC*ReInv = 52,1%*73% = 38% 1 Vinamilk khó có thể duy trì tốc độ tăng trưởng cao này trong nhiều năm tới. Ba giai đoạn tăng trưởng Giai đoạn cao: năm 1 đến năm 7 9 Tốc độ tăng trưởng: 24,4% Giai đoạn giảm dần: năm 8 đến năm 14 Giai đoạn ổn định: năm 15 trở đi 9 Tốc độ tăng trưởng: 10% ThiNganHang.com24,4%g 10% t 1 7 14 ThiNganHang.com
Trang 7
Ngân lưu tự do trong giai đoạn tăng cao Tỷ đồng Năm 1 2 3 4 5 6 7 EBIT 916 1.139 1.418 1.764 2.194 2.730 3.396 EBIT * (1 - tC) 719 894 1.113 1.385 1.723 2.143 2.666 - Tái đầu tư 751 935 1.163 1.447 1.800 2.240 2.787 FCFF -32 -40 -50 -62 -78 -97 -120 PV -29 -31 -34 -38 -41 -45 -49 Ghi chú: EBIT0: 736 tỷ Thuế suất: 21,5% Tốc độ tăng trưởng EBIT: 24,4% Tỷ lệ tái đầu tư: 104,5% Chi phí vốn: 13,56% Ngân lưu tự do trong giai đoạn giảm dần 8 9 10 11 12 13 14 Tốc độ tăng trưởng 22,4% 20,3% 18,2% 16,2% 14,1% 12,1% 10,0% Tỷ lệ tái đầu tư 96,7% 88,9% 81,2% 73,4% 65,6% 57,8% 50,0% EBIT 4.156 4.999 5.911 6.867 7.836 8.781 9.659 ThiNganHang.comThuế suất 21,5% 21,5% 21,5% 21,5% 21,5% 21,5% 21,5% EBIT * (1 - tC) 3.262 3.924 4.640 5.391 6.152 6.893 7.583 - Tái đầu tư 3.155 3.490 3.765 3.955 4.034 3.984 3.791 FCFF 107 434 875 1.436 2.118 2.910 3.791 PV 39 138 245 354 460 557 639 Ghi chú: Tốc độ tăng trưởng EBIT giảm dần từ 24,4% xuống 10% Suất sinh lợi trên vốn đầu tư trong giai đoạn ổn định =20% Tỷ lệ tái đầu tư trong giai đoạn ổn định: 10%/20% = 50% Tỷ lệ tái đầu tư giảm dần từ 104,5% xuống 50% ThiNganHang.com
Trang 8
Giá trị kết thúc EBIT = EBIT *(1+g ) = 9.659*(1+10%) = 10.625 tỷ 15 14 1 Ngân lưu tự do vào năm 15: FCFF = EBIT *(1 – t )*(1 – ReInv) 15 15 C = 10.625*(1 – 21,5%)*(1 – 50%) = 4.170 tỷ Giá trị kết thúc tính vào năm 14: TV = FCFF /(WACC – g ) = 4.170/(13,56% - 10%) = 117.039 15 1 Hiện giá của giá trị kết thúc: PV(TV)= TV/(1 + WACC)14 = 117.039/(1 + 13,56%)14 = 19.725 tỷ Giá trị doanh nghiệp và vốn cổ phần Hiện giá của ngân lưu tự do giai đoạn tăng trưởng cao và giảm dần: 2.165 tỷ Hiện giá của giá trị kết thúc: 19.725 Giá trị tài sản phục vụ hoạt động kinh doanh nòng cốt của ThiNganHang.comVinamilk:Giá tr2.165 + 19.725 = 21.890 tị hoạt động đầu tư tài chính:ỷ 901 + 705 = 1.606 tỷ Tổng giá trị doanh nghiệp: 21.890 + 1.606 = 23.496 tỷ (Để tính chính xác, ta còn phải cộng thêm NPV của các dự án mới không thuộc hoạt động kinh doanh nòng cốt của Vinamilk) Giá trị vốn cổ phần = Giá trị doanh nghiệp – Giá trị nợ = 23.496 – 423 = 23.073 tỷ Giá trị bình quân 1 CP = 23.073/(175,28*10-3) = 131.634 đ ThiNganHang.com
Hiển thị 8 trang đầu. Tải tài liệu để xem đầy đủ.
Bình luận (0)
Chưa có bình luận nào. Hãy là người đầu tiên!