Trang 1
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định đầu tư công Tài chính dự án Niên khóa 2011-2013 Bài đọc Ch.8: Lập kế hoạch tài trợ dự án Ch.12: Các nguồn vốn của dự án PROJECT FINANCE John D. Finnerty ChChươươngng 88 LLậập kp kếế hohoạạchch ttààii ttrrợợ ddựự ánán Xây dựng kế hoạch tài trợ dự án nói chung liên quan đến việc đáp ứng sáu mục tiêu chính: (1) bảo đảm có đủ nguồn lực tài chính để hoàn tất dự án; (2) bảo toàn nguồn vốn cần thiết với chi phí hiện thực thấp nhất; (3) hạn chế đến mức tối thiểu liên lụy rủi ro tín dụng của các chủ đầu tư đối với dự án; (4) xây dựng một chính sách cổ tức giúp tối đa hóa suất sinh lợi từ vốn cổ phần của chủ đầu tư dự án, phụ thuộc vào các điều kiện ràng buộc của người cho vay và ngân lưu tạo ra bởi dự án; (5) tối đa hóa giá trị lợi ích thuế của sự sở hữu mà dự án sẽ mang lại; và (6) đạt được cách xử lý có lợi nhất theo luật lệ qui định. Các mục tiêu này không chắc hoàn toàn có thể dung hợp với nhau, trong đó ắt phải có sự đánh đổi. Nói chung, ta sẽ đạt được chi phí sử dụng vốn thấp nhất trong tài trợ dự án khi (1) tỷ lệ phần trăm của nợ trong tổng giá trị vốn hóa được tối đa hóa và (2) lịch trả nợ của dự án tương xứng với ngân lưu của dự án một cách sít sao, phù hợp với sự cho phép của thị trường vốn. NHỮNG CÂN NHẮC TỔNG QUÁT Kế hoạch tài trợ dự án bao gồm cả thỏa thuận tài trợ xây dựng và thỏa thuận tài trợ lâu dài. Việc xây dựng một kế hoạch tài trợ cụ thể đòi hỏi ta phải phân tích cẩn thận các nguồn vốn tiềm tàng trong mối quan hệ với các yêu cầu về nguồn vốn hàng năm của dự án, ngân lưu sẵn có, và sự sẵn có các cơ chế hỗ trợ tín dụng để hỗ trợ nợ dự án. Những cân nhắc sau đây là quan trọng trong việc xây dựng một kế hoạch tài trợ dự án. Giá trị nguồn vốn bên ngoài cần thiết Việc lập kế hoạch tài trợ bắt đầu bằng việc ước tính tổng nguồn vốn bên ngoài cần thiết. Giá trị nguồn vốn bên ngoài cần thiết bằng tổng của (1) tổng chi phí bằng tiền cần thiết để hoàn thiện phần xây dựng cơ bản cộng với phí và các chi phí tiền mặt trực tiếp (out-of-pocket expenses) phát sinh liên quan đến việc thỏa thuận kế hoạch tài trợ, cộng với (3) đầu tư ban đầu vào vốn lưu động, cộng với (4) tiền mặt để thanh toán lương và các chi phí hoạt động khác trước khi dự án hoàn tất. Giá trị nguồn vốn cần thiết sẽ giảm xuống khi ta có doanh thu tiền mặt được tạo ra bởi hoạt động của một phần dự án trong giai đoạn xây dựng. Doanh thu này có thể hiện thực hóa khi dự án hoàn tất từng giai đoạn và sẽ bắt đầu hoạt động trước khi hoàn tất giai đoạn cuối cùng. Ta phải bố trí đủ nguồn vốn để tạo ra một biên độ an toàn vượt lên trên tổng giá trị ước lượng này. Cần có biên độ an toàn để tài trợ cho chi phí phát sinh vượt quá dự toán (hay để bù đắp tình trạng thiếu hụt nguồn vốn tạo ra từ nội bộ, nếu dự kiến có tình trạng đó). Độ lớn của biên độ an John D. Finnerty 1 Biên dịch: Kim Chi Hiệu đính: Nguyễn Xuân Thành
Trang 2
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư công Tài chính dự án Bài đọc Ch.8: Lập kế hoạch tài trợ dự án Ch.12: Các nguồn vốn của dự án toàn này sẽ phụ thuộc vào những yếu tố phát sinh bao gồm trong ước lượng chi phí xây dựng dự án, và niềm tin của những người cho vay vào tính khả thi của kế hoạch xây dựng và tính chính xác của các ước lượng chi phí. Một yếu tố cân nhắc khác liên quan đến việc nguồn vốn mà một tổ chức cụ thể cung ứng cho dự án này có thể làm giảm sự sẵn lòng cho vay của tổ chức đó đối với một hay nhiều chủ đầu tư của các dự án khác. Khi đạt đến hạn mức cho vay theo luật định, kế hoạch tài trợ nên dự trù các nguồn vốn thay thế khác. Cam kết trước về nguồn vốn Các cam kết cung ứng vốn từ người cho vay và các nhà đầu tư vốn sở hữu phải được phối hợp với cam kết của chủ đầu tư dự án với nhà thầu về chi phí xây dựng ban đầu. Ở đây có hai yếu tố cân nhắc có liên quan với nhau. Giá trị nguồn vốn huy động sẽ phụ thuộc vào chi phí xây dựng dự kiến. Việc xây dựng không thể bắt đầu cho đến khi chủ đầu tư đạt được cam kết thanh toán tổng giá trị nguồn vốn cần thiết để hoàn tất dự án. Vì các nhóm người cung ứng vốn khác nhau sẽ có mức độ sẵn lòng tham gia vào các cam kết cho vay tương lai khác nhau, nên chủ đầu tư dự án phải bố trí kế hoạch tài trợ sao cho phù hợp. Đối với nguồn vốn sở hữu, việc bảo toàn các cam kết tài trợ đòi hỏi phải đạt được các cam kết hợp đồng với các nhà đầu tư có năng lực tài chính để cung ứng nguồn vốn sở hữu cần thiết. Đối với phần nợ trong giá trị vốn hóa dự kiến, ta phải đạt được cam kết từ các tổ chức cho vay hay các ngân hàng cho toàn bộ giá trị yêu cầu, trừ khi ta có thể thu được sự bảo đảm trọn vẹn từ các tổ chức tài chính uy tín rằng nguồn vốn vay cần thiết có thể được huy động trên thị trường vốn đại chúng hay thỏa thuận riêng trong mọi tình huống. Hiếm khi nào ta có thể đạt được sự bảo đảm đó trước khi bắt đầu xây dựng. Sự chậm trễ hay tình trạng chi phí phát sinh vượt quá dự toán ảnh hưởng bất lợi đến tính kinh tế của dự án có thể gây nguy hiểm cho khả năng đạt được các thỏa thuận tài trợ tiếp theo của toàn bộ dự án. Vì thế, việc dự kiến chào bán ra công chúng trong giai đoạn xây dựng bất kể thế nào cũng phải được yểm trợ bằng các cam kết vững chắc từ các tổ chức tài chính uy tín. Các cam kết này thường được tiến hành dưới hình thức vay dự phòng từ các ngân hàng. Các cam kết này buộc ngân hàng phải có nghĩa vụ cung ứng vốn nếu việc chào bán ra công chúng không hoàn hảo như kế hoạch. Tỷ số nợ/vốn sở hữu khả thi tối đa Tỷ số nợ/vốn sở hữu phù hợp của dự án phụ thuộc vào (1) khả năng sinh lợi kỳ vọng và rủi ro hoạt động của dự án, (2) sự đầy đủ các thỏa thuận bảo đảm an toàn của dự án, và (3) độ tín nhiệm của các bên liên quan trong các thỏa thuận này. Điều đặc biệt quan trọng là liệu những người mua sản phẩm hay dịch vụ của dự án có sẵn lòng hỗ trợ tín dụng một cách trực tiếp hay gián tiếp thông qua tham gia vào các cam kết mua hàng dài hạn đủ vững chắc hay không. Các cam kết này càng yếu, mức độ hỗ trợ tín dụng của họ càng ít, và tỷ số nợ/vốn sở hữu khả thi tối đa càng thấp. Những người cho vay sẽ có sự đánh giá riêng của họ về các yếu tố này, và dựa vào đó họ sẽ hạn chế mức độ đòn bẩy tài chính của dự án sao cho phù hợp. Trong quá khứ, nhiều dự án đã được tài trợ với giá trị vốn hóa bao gồm 70 phần trăm nợ hay nhiều hơn thế nữa. John D. Finnerty 2 Biên dịch: Kim Chi Hiệu đính: Nguyễn Xuân Thành
Trang 3
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư công Tài chính dự án Bài đọc Ch.8: Lập kế hoạch tài trợ dự án Ch.12: Các nguồn vốn của dự án Tùy thuộc vào tỷ số nợ/vốn sở hữu khả thi tối đa và khả năng góp vốn sở hữu của chủ đầu tư vào dự án, có thể cần phải thỏa thuận với các nhà đầu tư vốn sở hữu bên ngoài. Kế hoạch tài trợ phải nhắm đến yêu cầu, tính đáng mong đợi, và danh tính tiềm tàng của các nhà đầu tư vốn sở hữu bên ngoài đối với dự án. Yêu cầu và tính đáng mong đợi của các nhà đầu tư vốn sở hữu bên ngoài sẽ phụ thuộc vào nhiều yếu tố. Tính hấp dẫn tiềm ẩn của đề xuất đầu tư vốn sở hữu bên ngoài vào dự án của nhiều nhà cung ứng vốn vay và vốn sở hữu tiềm năng – và mức độ mong muốn tham gia vào các lĩnh vực hoạt động của dự án của các nguồn vốn tiềm tàng này – sẽ ảnh hưởng đến sự sẵn lòng thỏa thuận với các nhà đầu tư vốn sở hữu bên ngoài của chủ đầu tư. Đôi khi việc dành một phần vốn sở hữu của dự án cho những người cho vay nhất định hay những người tham gia khác cũng có lợi cho chủ đầu tư. Ví dụ, các tổ chức tài chính có thể muốn cho vay nhiều hơn – hay cho vay với các điều khoản và điều kiện ưu việt – đối với dự án nếu họ được tham gia vốn sở hữu kích thích. Ví dụ thứ hai, những người mua sản phẩm của dự án có thể xem việc tham gia vốn sở hữu như một biện pháp thôi thúc họ ký kết các hợp đồng mua hàng dài hạn mang lại sự hỗ trợ tín dụng có ý nghĩa cho dự án. Thời điểm giải ngân Một khi việc xây dựng đã bắt đầu, có một số yếu tố ảnh hưởng đến thời điểm giải ngân vốn vay và vốn sở hữu. Nói chung, diễn tiến giải ngân vốn dài hạn nên tương xứng với tiến độ chi phí xây dựng. Sự tương xứng này sẽ hạn chế đến mức tối thiểu sự tích lũy vốn dư thừa và/hoặc nhu cầu tài trợ bắc cầu ngắn hạn. Người cho vay thường yêu cầu chủ đầu tư (hay các nhà đầu tư vốn sở hữu bên ngoài) phải đầu tư một giá trị vốn sở hữu nhất định vào dự án trước khi giải ngân nguồn vốn vay. Những người cho vay không đòi hỏi phải đầu tư vốn sở hữu trước thì ít nhất cũng đòi hỏi rằng vốn vay và vốn sở hữu phải được giải ngân theo một tỷ lệ nhất định. Các yêu cầu này bảo đảm với người cho vay rằng các nhà đầu tư vốn sở hữu của dự án có sự cam kết tài chính đáng kể với dự án ngay từ giai đoạn ban đầu. Cam kết cho vay tối đa mà những người cho vay dài hạn sẵn lòng ký kết mang lại một giới hạn khác về diễn tiến giải ngân. Thời gian cam kết tối đa sẽ khác nhau tùy thuộc vào điều kiện thị trường thịnh hành và thông lệ cho vay của những tổ chức cụ thể được yêu cầu cung ứng vốn cho dự án. Ví dụ, các công ty bảo hiểm nhân thọ thường muốn tham gia vào các cam kết cho vay dài hạn hơn so với hầu hết các tổ chức tài chính khác. Diễn tiến ngân lưu kỳ vọng của dự án Diễn tiến ngân lưu kỳ vọng mà dự án tạo ra sẽ ràng buộc giá trị và loại chứng khoán sử dụng trong kế hoạch tài trợ. Nói cụ thể ra, diễn tiến ngân lưu kỳ vọng của dự án sẽ giúp ta xác định lịch hoàn trả nợ khả thi là như thế nào. Do đó, ngân lưu sẽ có ảnh hưởng quan trọng đối với tổ hợp vốn vay ngân hàng và nợ dài hạn có lãi suất cố định. Như một qui tắc tổng quát, trong kế hoạch tài trợ dự án, ta nên tìm cách ăn khớp giữa thời hạn vốn huy động và khả năng tạo ra tiền mặt của dự án để hoàn trả vốn huy động này. Thời hạn khớp nhau sẽ có xu hướng tối thiểu hóa sự liên lụy rủi ro tái tài trợ dự án. Đồng thời, thông qua John D. Finnerty 3 Biên dịch: Kim Chi Hiệu đính: Nguyễn Xuân Thành
Trang 4
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư công Tài chính dự án Bài đọc Ch.8: Lập kế hoạch tài trợ dự án Ch.12: Các nguồn vốn của dự án điều phối loại tiền tệ và lịch hoàn trả nợ dự án với doanh thu dự báo phát sinh từ các hợp đồng bán hàng, ta có thể kiểm soát được sự liên lụy rủi ro ngoại hối của dự án. Loại tiền tệ của doanh thu và chi phí dự án Khi ta nhận doanh thu hay khi ta trả chi phí bằng các loại tiền tệ khác nhau, ta có thể bố trí việc vay mượn của dự án để phòng ngừa rủi ro ngoại hối. Ví dụ, nếu dự án có doanh thu bằng đồng USD, nhưng chi phí hoạt động được thanh toán bằng dollar Úc, ta nên bố trí một tỷ lệ đáng kể bằng USD trong giá trị vay mượn của dự án. Phần còn lại, bao gồm vốn lưu động của dự án, nên được bố trí vay bằng dollar Úc. Thông thường, các chủ đầu tư dự án thường thỏa thuận những khoản vay hợp nhất nhiều loại tiền tệ, qui định nguồn vốn cụ thể tối đa bằng mỗi loại trong hai hay nhiều loại tiền tệ. Tuổi thọ kinh tế kỳ vọng của dự án Thời hạn nợ của dự án không thể dài hơn tuổi thọ kinh tế kỳ vọng của dự án tính từ ngày thỏa thuận tài trợ dự án. Đối với các dự án tài nguyên thiên nhiên, ta có thể nêu rõ qui định hoàn trả nợ nhanh có điều kiện, nếu như trong thời gian hoạt động dự án, tuổi thọ kỳ vọng của trữ lượng tài nguyên thiên nhiên gắn liền với dự án (ở mức sản xuất thông thường) trở nên ngắn hơn thời hạn còn lại của nợ. Các nguồn cung ứng thiết bị của dự án Nếu ở một số quốc gia có cơ chế tài trợ xuất khẩu với lãi suất ưu đãi, việc mua thiết bị cho dự án từ các nhà cung ứng ở một trong các nước này có thể giúp giảm chi phí sử dụng vốn của dự án. Thông thường, ta phải chấp nhận sự đánh đổi liên quan đến chất lượng thiết bị và chi phí tài trợ. Lãi suất ưu đãi phải mang lại sự trợ cấp đủ lớn để đền bù cho sự khác biệt về chất lượng nếu thiết bị được hưởng tài trợ xuất khẩu không phải là thiết bị hấp dẫn nhất nhìn từ góc độ kỹ thuật. TÀI TRỢ XÂY DỰNG Vay ngân hàng Có một phương án để tài trợ xây dựng là công ty dự án hay công ty tài chính có mục đích đặc biệt đứng ra phát hành giấy nợ ngắn hạn hay vay vốn xây dựng ngắn hạn trực tiếp từ các ngân hàng thương mại. Nếu ta sử dụng một công ty tài chính có mục đích đặc biệt, thì công ty dự án sẽ vay lại nguồn vốn huy động bởi công ty tài chính có mục đích đặc biệt này theo các điều khoản giống với các điều khoản vay vốn của công ty tài chính. Theo phương án tài trợ xây dựng này, sự bảo đảm đối với các tổ chức cho vay sẽ bao gồm cam kết hoàn tất công trình và các thỏa thuận hợp đồng khác mà những người cho vay dài hạn sẽ dựa vào để đạt được sự bảo đảm gắn liền với việc tài trợ lâu dài. Thông thường, các cam kết cho vay dài hạn được thỏa thuận trước thời điểm việc tài trợ xây dựng được tiến hành. Những người cho vay dài hạn đồng ý “thay thế” những người cho vay xây dựng, miễn là dự án đáp ứng tất cả các kiểm định hoàn tất công trình. Rủi ro hợp vốn Khi thỏa thuận tài trợ bằng vốn vay ngân hàng, ta nên tránh rủi ro hợp vốn – rủi ro trong đó các ngân hàng đứng đầu trong nhóm ngân hàng cho vay hợp vốn không thể tập hợp đủ các ngân John D. Finnerty 4 Biên dịch: Kim Chi Hiệu đính: Nguyễn Xuân Thành
Hiển thị 4 trang đầu. Tải tài liệu để xem đầy đủ.
Bình luận (0)
Chưa có bình luận nào. Hãy là người đầu tiên!