プレビューを生成中...
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP. HỒ CHÍ MINH TRẦN THỊ VÂN TRÀ BẤT ỔN TÀI CHÍNH VÀ KHU VỰC KINH TẾ THỰC: TRƯỜNG HỢP CÁC NƯỚC ĐANG PHÁT TRIỂN KHU VỰC ASEAN LUẬN ÁN TIẾN SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2023
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP. HỒ CHÍ MINH TRẦN THỊ VÂN TRÀ BẤT ỔN TÀI CHÍNH VÀ KHU VỰC KINH TẾ THỰC: TRƯỜNG HỢP CÁC NƯỚC ĐANG PHÁT TRIỂN KHU VỰC ASEAN Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng MÃ SỐ: 9.34.02.01 Người hướng dẫn khoa học TS. NGUYỄN TRẦN PHÚC TS. NGUYỄN CHÍ ĐỨC TP. HỒ CHÍ MINH – NĂM 2023
1 LỜI CAM ĐOAN Tôi tên là Trần Thị Vân Trà, nghiên cứu sinh khóa 22, niên khóa 2018-2021 tại trường Đại học Ngân hàng TP.HCM. Tôi cam đoan rằng luận án này chưa từng được trình nộp để lấy học vị tiến sĩ tại bất cứ một trường đại học nào. Luận án này là công trình nghiên cứu riêng của tác giả, kết quả nghiên cứu là trung thực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn đầy đủ trong luận án. TP.HCM, ngày … tháng ….năm …. Người cam đoan Trần Thị Vân Trà
2 LỜI CẢM ƠN Đầu tiên, tôi xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến người hướng dẫn khoa học của tôi là Tiến sĩ Nguyễn Trần Phúc. Nhờ có sự hướng dẫn tận tâm và những góp ý sâu sắc của Thầy đã giúp tôi định hình rõ ràng hướng đi và hoàn thành tốt nhất luận án nghiên cứu. Thầy cũng dành nhiều thời gian động viên và đôn đốc tôi hoàn thành luận án này. Tôi cũng xin chân thành cảm ơn người đồng hướng dẫn khoa học là Tiến sĩ Nguyễn Chí Đức đã có những gợi mở và đóng góp ý kiến giúp nội dung luận án nghiên cứu của tôi thêm chiều sâu. Thầy cũng đã tận tình hỗ trợ cho tôi trong quá trình hoàn thành luận án. Tôi cũng xin chân thành cảm ơn các Thầy Cô của Trường Đại học Ngân hàng đã trang bị những kiến thức cần thiết giúp tôi thực hiện nghiên cứu trong quá trình học tập tại trường. Tôi xin cảm ơn đến những đồng nghiệp của tôi đã tư vấn và giúp đỡ cho tôi trong suốt chặn đường dài. Cuối cùng, tôi gửi lời biết ơn đến chồng tôi và hai con tôi đã luôn ở bên cạnh tôi động viên, khích lệ tinh thần tôi và là động lực lớn nhất của tôi trong suốt quá trình thực hiện luận án.
3 TÓM TẮT Luận án được thực hiện nhằm thực hiện nhằm xác định giai đoạn bất ổn tài chính và mối quan hệ giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực đối với năm nước đang phát triển khu vực ASEAN. Đầu tiên, luận án đo lường bất ổn tài chính bằng chỉ số căng thẳng tài chính dựa theo nghiên cứu của Balakrishnan và cộng sự (2011) và Cevik, Dibooglu, & Kutan (2013) áp dụng đối với nhóm nước đang phát triển. Kết quả cho thấy, chỉ số FSI được xây dựng cho từng nước giai đoạn từ tháng 1.2005 đến tháng 6.2020 phản ánh được sự biến động của khu vực tài chính. Tiếp đến, luận án sử dụng mô hình Markov-switching tự hồi qui để xác định đặc điểm của giai đoạn bất ổn tài chính của từng nước nghiên cứu. Kết quả cho thấy, các nước Indonesia, Malaysia, Philippines, và Thái Lan tồn tại hai giai đoạn bất ổn tài chính khác nhau bao gồm giai đoạn bất ổn cao và giai đoạn bất ổn thấp (hay giai đoạn bình thường), còn Việt Nam tồn tại ba giai đoạn gồm bất ổn cao, bất ổn vừa, và bất ổn thấp. Trong đó, giai đoạn bất ổn cao có xác suất duy trì khá thấp, với mức thấp nhất là gần 0 phần trăm đối với Thái Lan và cao nhất là 20 phần trăm đối với Việt Nam. Tuy nhiên, đối với các nước Indonesia, Malaysia, Philippines, và Thái Lan, giai đoạn bất ổn cao nhanh chóng chuyển sang giai đoạn bình thường còn đối với Việt Nam vẫn duy trì giai đoạn bất ổn vừa trong thời gian dài. Cuối cùng là mối quan hệ tác động giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực. Kết quả cho thấy tồn tại tác động có tính phụ thuộc trạng thái của bất ổn tài chính đến khu vực kinh tế thực, trong đó mức tác động ở trạng thái bất ổn cao mạnh hơn và kéo dài so với trạng thái bất ổn thấp. Bên cạnh đó, trước cú sốc giảm căng thẳng tài chính thì khu vực kinh tế thực có sự cải thiện và hệ thống tài chính phục hồi nhanh hơn ở trạng thái bất ổn cao so với trạng thái bất ổn thấp. Từ khóa: Bất ổn tài chính, khu vực kinh tế thực, Chỉ số căng thẳng tài chính, Mô hình VAR ngưỡng, Các nước đang phát triển khu vực ASEAN
4 ABSTRACT The thesis is carried out with the aim of identifying the period of financial instability and evaluating the relationship between financial instability and the real economic sector for five developing countries in the ASEAN region. Firstly, the thesis measures financial instability by financial stress index based on the research of Balakrishnan et al. (2011) and Cevik, Dibooglu, & Kutan (2013) for developing countries. The results show that the financial stress index for each country in the period from January 2005 to June 2020 effectively reflects the state of instability in the financial sector. Secondly, the thesis employs the Markov-switching model to identify the episodes of financial instability for each country in the research sample. The result shows that there exist two different regimes of financial instability, a regime with high- stress levels and a regime with low-stress levels, for Indonesia, Malaysia, Philippines, and Thailand. Viet Nam experienced three different regimes, including a high-stress regime, an intermediate-stress regime, and a low-stress regime. In particular, the regime of high stress has a relatively low probability of staying for all the countries with the lowest level near 0 percent for Thailand and the highest at 20 percent for Vietnam. The periods of high financial stress quickly switched to a state of low stress for Indonesia, Malaysia, the Philippines, and Thailand. But for Viet Nam, it is followed by prolonged periods of intermediate stress. Finally, there is a relationship between financial instability and the real economy. The results show that there exists a regime-dependent effect of financial instability on the real sector. The real economic impacts of financial stress are different across the two regimes, in which the impacts in the high-stress regime are statistically significant and stronger than the ones in the low-stress regime. In addition, the real economy improves and the financial sector recovers in response to a stress-decreasing shock in the high- stress regime more than that in the low-stress regime. Keywords: Financial Instability, Real economic, Financial Stress Index, Threshold Vector Autoregressive Model, ASEAN Developing Countries
5 MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN................................................................................................................................1 LỜI CẢM ƠN......................................................................................................................................2 TÓM TẮT............................................................................................................................................3 DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT .............................................................................................................8 DANH MỤC BẢNG............................................................................................................................9 DANH MỤC HÌNH...........................................................................................................................10 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN ....................................................................................11 1.1. Lý do nghiên cứu..................................................................................................................11 1.2. Mục tiêu nghiên cứu ............................................................................................................16 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu.......................................................................................16 1.5. Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu nghiên cứu...............................................................17 1.6. Đóng góp của nghiên cứu ....................................................................................................18 1.7. Bố cục của luận án ...............................................................................................................19 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ TÁC ĐỘNG GIỮA BẤT ỔN TÀI CHÍNH VÀ KHU VỰC KINH TẾ THỰC........................................................................................................21 2.1. Cơ sở lý thuyết về bất ổn tài chính.....................................................................................21 2.1.1. Các khái niệm về bất ổn tài chính ......................................................................................21 2.1.2. Các đặc điểm của bất ổn tài chính......................................................................................22 2.1.3. Các lý thuyết về bất ổn tài chính ........................................................................................24 2.2. Tổng quan nghiên cứu về bất ổn tài chính.........................................................................30 2.2.1. Các nghiên cứu về đo lường bất ổn tài chính ....................................................................30 2.2.2. Các nghiên cứu đo lường bất ổn tài chính bằng chỉ số căng thẳng tài chính .................35 2.2.3. Các nghiên cứu về xác định giai đoạn bất ổn tài chính ....................................................46 2.2.4. Thảo luận các khoảng trống nghiên cứu............................................................................47 2.3. Khu vực kinh tế thực...........................................................................................................49 2.3.1. Cơ sở lý thuyết về khu vực kinh tế thực.............................................................................49 2.3.2. Đo lường khu vực kinh tế thực ...........................................................................................52 2.4. Cơ sở lý thuyết về tác động giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực....................54 2.4.1. Lý thuyết quyền chọn thực..................................................................................................54 2.4.2. Lý thuyết chu kỳ tín dụng...................................................................................................55 2.4.3. Lý thuyết cơ chế gia tốc tài chính.......................................................................................57 2.4.3.1. Lý thuyết của Kiyotaki & Moore (1997)............................................................................58 2.4.3.2. Lý thuyết của Bernanke, Gertler và Gilchrist (1994).......................................................59 2.4.3.3. Các lý thuyết cơ chế gia tốc tài chính từ khu vực tài chính..............................................61 2.4.3.4. Lý thuyết cơ chế gia tốc phi tuyến......................................................................................63
6 2.4.3.5. Lý thuyết cơ chế gia tốc phi tuyến từ khu vực tài chính...................................................67 2.5. Tổng quan nghiên cứu về tác động giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực .......70 2.5.1. Các nghiên cứu về tác động tuyến tính..............................................................................70 2.5.2. Các nghiên cứu về tác động phi tuyến................................................................................71 2.5.3. Thảo luận các khoảng trống nghiên cứu............................................................................77 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU............................................................................80 3.1. Phương pháp xây dựng chỉ số căng thẳng tài chính đối với nước đang phát triển khu vực ASEAN ............................................................................................................................80 3.1.1. Đo lường các chỉ số tài chính đơn lẻ.....................................................................................80 3.1.2. Tổng hợp các chỉ số tài chính đơn lẻ....................................................................................83 3.1.3. Phương pháp đánh giá hiệu quả của chỉ số căng thẳng tài chính.....................................84 3.2. Phương pháp đo lường giai đoạn bất ổn tại các nước đang phát triển khu vực ASEAN ...............................................................................................................................................84 3.2.1. Mô hình nghiên cứu...............................................................................................................84 3.2.2. Trình tự thực hiện mô hình hồi qui Markov-switching.....................................................85 3.3. Phương pháp đánh giá tác động bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực đối với các nước đang phát triển khu vực ASEAN..............................................................................87 3.3.1. Mô hình nghiên cứu...............................................................................................................87 3.3.2. Các giả thuyết nghiên cứu trong mô hình...........................................................................88 3.3.3. Trình tự thực hiện hồi qui mô hình TVAR.........................................................................90 3.4. Dữ liệu nghiên cứu...............................................................................................................95 CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU........................................................................................98 4.1. Xây dựng chỉ số căng thẳng tài chính ................................................................................98 4.1.1. Thống kê mô tả.....................................................................................................................98 4.1.2. Kết quả đánh giá hiệu quả chỉ số căng thẳng tài chính....................................................99 4.1.2.1. Các sự kiện căng thẳng tài chính trong giai đoạn 2005-2020.....................................100 4.1.2.2. Kết quả đánh giá hiệu quả chỉ số căng thẳng tài chính của Indonesia......................102 4.1.2.3. Kết quả đánh giá hiệu quả chỉ số căng thẳng tài chính của Malaysia.......................107 4.1.2.4. Kết quả đánh giá hiệu quả chỉ số căng thẳng tài chính Philippines ..........................110 4.1.2.5. Kết quả đánh giá hiệu quả chỉ số căng thẳng tài chính Thái Lan..............................114 4.1.2.6. Kết quả đánh giá hiệu quả chỉ số căng thẳng tài chính của Việt Nam......................118 4.2. Kết quả đo lường giai đoạn bất ổn tài chính ...................................................................121 4.2.1. Các kiểm định trước hồi qui mô hình..............................................................................122 4.2.2. Kết quả hồi qui mô hình Makov-switching .....................................................................123 4.2.3. Thảo luận kết quả nghiên cứu ..........................................................................................128 4.3. Kết quả tác động giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực...................................133 4.3.1. Mô tả đặc điểm dữ liệu nghiên cứu..................................................................................133
7 4.3.2. Các kiểm định trước hồi qui .............................................................................................136 4.3.3. Kết quả hồi qui mô hình....................................................................................................139 4.3.4. Kết quả phân tích hàm phản ứng đẩy..............................................................................143 4.3.4.1. Tác động của cú sốc tài chính........................................................................................143 4.3.4.2. Tác động của các loại cú sốc tài chính..........................................................................145 4.3.5. Thảo luận kết quả nghiên cứu ..........................................................................................148 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH ..............................................................154 5.1. Các kết luận chính của nghiên cứu...................................................................................154 5.1.1. Đo lường bất ổn tài chính bằng chỉ số căng thẳng tài chính..........................................154 5.1.2. Xác định giai đoạn bất ổn tài chính..................................................................................159 5.1.3. Mối quan hệ tác động giữa bất ổn tài chính đối và khu vực kinh tế thực.....................159 5.2. Hàm ý chính sách...............................................................................................................161 5.2.1. Bối cảnh hội nhập tài chính của các nước trong khu vực kinh tế ASEAN...................161 5.2.2. Các hàm ý chính sách đối với các nước trong khu vực ASEAN....................................162 5.2.2.1. Các chính sách nhằm duy trì ổn định tài chính...........................................................163 5.2.2.2. Hàm ý chính sách trong giai đoạn bất ổn tài chính cao..............................................168 5.3. Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo...........................................................................169 5.3.1. Hạn chế của luận án...........................................................................................................169 5.3.2. Hướng nghiên cứu mở rộng..............................................................................................170 TÀI LIỆU THAM KHẢO..............................................................................................................172 PHỤ LỤC 1......................................................................................................................................181 PHỤ LỤC 2......................................................................................................................................198 PHỤ LỤC 3......................................................................................................................................207
8 DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT Ký hiệu Diễn giải tiếng Anh Diễn giải tiếng Việt ASEAN Association of South East Asian Hiệp Hội các quốc gia Đông Nations Nam Á CDF Cumulative distribution function Phân phối tích lũy CFNAI Chicago Fed National Activity Index CISS Composite Indicator of Systemic Stress CLS Conditional least square CPA Component Principle Analysis Phương pháp phân tích thành phần chính DSGE Dynamic Stochastic General Mô hình cân bằng động tổng Equilibrium quát ngẫu nhiên EMPI Exchange Market Pressure Index Chỉ số căng thẳng thị trường ngoại hối EU European Union Liên minh Châu Âu EWS Early Warning System Hệ thống cảnh báo sớm FSI Financial Stress Index Chỉ số căng thẳng tài chính GDP Gross domestic product Tổng sản phẩm quốc nội GEM Global Economic Monitor IMF International Money Fund Quỹ tiền tệ quốc tế KCFSI Kansas City Financial Stress Index MPIs Macro-prudential indicators Chỉ số an toàn vĩ mô NHNN Ngân hàng Nhà nước OECD Tổ chức Hợp tác và Phát triển Organization for Economic Kinh tế Cooperation and Development PCA Principle Component Analysis Phân tích thành phần chính RCM Regime Classification Measure Chỉ số phân loại trạng thái TVAR Threshold Vector Autoregression Mô hình hồi qui VAR ngưỡng UBCKNN Ủy ban chứng khoán Nhà nước UBGSTCQG Ủy ban giám sát tài chính Quốc gia VAR Vector Autoregression VIX Chicago Board Options Exchange Chỉ số Biến động CBOE của Volatility Index Sở giao dịch quyền chọn Chicago
9 DANH MỤC BẢNG Bảng 2 2. Các chỉ số tài chính riêng lẻ của Canada theo Illing & Liu (2006) ..............36 Bảng 2 3. Các chỉ số tài chính riêng lẻ của Hoa Kỳ theo Hakkio và cộng sự (2009)...39 Bảng 2 4. Các chỉ số tài chính riêng lẻ..........................................................................41 Bảng 2 5. Các chỉ số tài chính riêng lẻ khu vực Euro theo Hollo và cộng sự (2012)...42 Bảng 2 6. Chỉ số bất tài chính riêng lẻ đối với cho nhóm nước đang phát triển...........45 Bảng 2 7.Tóm tắt các nghiên cứu..................................................................................75 Bảng 2 8. Tóm tắt các nghiên cứu về tác động giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực đối với các nước đang phát triển ...........................................................................77 Bảng 3 1. Dữ liệu nghiên cứu đối các nước đang phát triển khu vực ASEAN.............96 Bảng 4 1. Thống kê chuỗi FSI của các nước đang phát triển ASEAN .........................98 Bảng 4 2. Bảng ma trận tương quan giữa FSI và chỉ số bất ổn tài chính thành phần ...99 Bảng 4 3. Kiểm định tính dừng đối với các chuỗi thời gian FSI.................................122 Bảng 4 4. Kiểm định BDS đối với tính phi tuyến của chuỗi dữ liệu FSI....................123 Bảng 4 5. Kiểm định McLeod–Li test đối với chuỗi dữ liệu FSI................................123 Bảng 4 6. Kết quả hồi qui Markov-switching .............................................................124 Bảng 4 7. So sánh các mô hình tự hồi qui Markov-switching ....................................125 Bảng 4 8. Kết quả hồi qui mô hình Markov-switching..............................................127 Bảng 4 9. Xác suất chuyển dịch và thời gian duy trì ở các trạng thái.........................129 Bảng 4 10. Thống kê mô tả chỉ số kinh tế thực...........................................................133 Bảng 4 11. Kiểm định nhân quả Granger giữa biến FSI và chỉ số kinh tế thực..........135 Bảng 4 12. Kiểm định tính dừng của các biến trong mô hình TVAR.........................136 Bảng 4 13. Độ trễ tối ưu của mô hình VAR hai biến FSI và khu vực kinh tế thực ....137 Bảng 4 14. Kiểm định tính phi tuyến mô hình VAR...................................................138 Bảng 4 15. Kết quả ước tính mô hình TVAR với 2 trạng thái...................................139 Bảng 4 16. Kiểm định Box-Ljung test đối với phần dư mô hình................................142 Bảng 4 17. Phản ứng tích lũy của khu vực kinh tế thực sau 25 tháng ........................148 Bảng 4 18. Phản ứng tích lũy của chỉ số FSI sau 25 tháng .........................................148
10 DANH MỤC HÌNH Hình 2. 1. Cấu trúc xây dựng chỉ số căng thẳng tài chính (FSI)...................................35 Hình 2. 2. Các dòng chảy giữa bốn chủ thể trong nền kinh tế. .....................................49 Hình 2. 3. Cơ chế gia tốc từ khu vực doanh nghiệp và hộ gia đình của KM(1997) .....58 Hình 2. 4. Cơ chế gia tốc từ khu vực doanh nghiệp và hộ gia đình của BGG (1994) ..60 Hình 2. 5. Vòng lặp của cơ chế gia tốc tài chính...........................................................65 Hình 2. 6. Biến động của tài sản và đòn cân nợ khi lãi suất thấp và ổn định................68 Hình 2. 7. Tác động phi tuyến của bất ổn tài chính với đòn bẩy tài chính....................69 Hình 4. 1. Biến động của chỉ số FSI của các nước đang phát triển khu vực ASEAN ..99 Hình 4. 2. Chỉ số FSI của Indonesia............................................................................103 Hình 4. 3. Cơ cấu các chỉ số bất ổn thành phần của Indonesia ...................................103 Hình 4. 4. Chỉ số FSI của Malaysia.............................................................................108 Hình 4. 5. Cơ cấu các chỉ số bất ổn thành phần của Malaysia....................................108 Hình 4. 6. Chỉ số FSI của Philippines .........................................................................111 Hình 4. 7. Cơ cấu các chỉ số bất ổn thành phần của Philippines.................................111 Hình 4. 8. Chỉ số FSI của Thái Lan.............................................................................115 Hình 4. 9. Cơ cấu các chỉ số bất ổn thành phần của Thái Lan ....................................115 Hình 4. 10. Chỉ số FSI của Việt Nam.........................................................................118 Hình 4. 11. Cơ cấu các chỉ số bất ổn thành phần của Việt Nam................................118 Hình 4. 12. Xác suất duy trì các trạng thái.................................................................132 Hình 4. 13. Biến động chỉ số FSI và khu vực kinh tế thực các nước ASEAN...........134 Hình 4. 14. Tác động của cú sốc tài chính...................................................................144 Hình 4. 15. Phản ứng tích lũy của FSI và kinh tế thực trước các loại cú sốc tài chính .....................................................................................................................................147 Hình 5. 1. Các thị trường vốn của các nước ASEAN.................................................167
11 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN Chương này trình bày các nội dung về lý do thực hiện nghiên cứu, các mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp và dữ liệu nghiên cứu, các đóng góp mới của luận án, và bố cục của luận án nhằm giới thiệu tổng quan về nghiên cứu của luận án. 1.1. Lý do nghiên cứu 1.1.1. Bối cảnh thực tiễn Bất ổn tài chính và những tác động của bất ổn tài chính bắt đầu trở thành chủ đề thu hút nhiều sự quan tâm trong quản lý chính sách vĩ mô và lĩnh vực nghiên cứu, đặc biệt từ sau khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008. Từ bối cảnh các cuộc khủng hoảng với những hệ quả của nó trong những thập kỷ gần đây đã cho thấy tầm quan trọng của ổn định tài chính đối với mỗi quốc gia. Nếu trước chiến tranh thế giới hai, các cuộc khủng hoảng xảy ra khá hiếm, chủ yếu ở Hoa Kỳ thì giữa thế kỷ 20, với xu hướng tự do hóa tài chính tăng lên ở nhiều quốc gia trên thế giới, các cuộc khủng hoảng tài chính trở nên thường xuyên hơn, phạm vi rộng hơn, và mức độ ngày càng nghiêm trọng. Trong vòng 25 năm cuối thế kỷ 20, có khoảng trên 100 cuộc khủng hoảng có hệ thống ảnh hưởng đến gần 100 quốc gia trên thế giới, không chỉ ở những nước phát triển và lan sang các nước đang phát triển. (Calomiris, C. & Beim, D., 2000). Gần đây nhất là cuộc khủng hoảng nợ dưới chuẩn ở Hoa Kỳ năm 2008 đã nhanh chóng mở rộng thành cuộc khủng hoảng tài chính phạm vi toàn cầu. Mức độ ảnh hưởng tới nhiều khu vực trên thế giới, ở những nước phát triển và cả những nước đang phát triển và thị trường mới nổi (Cevik, Dibooglu, & Kenc, 2016). Thiệt hại từ các cuộc khủng hoảng cũng tăng lên đáng kể từ giữa cuối thế kỷ 20. Nếu cuộc khủng hoảng ngân hàng ở Hoa Kỳ dẫn đến cuộc Đại suy thoái những năm 30, tổn thất cũng chỉ khoảng 3% GDP (Calomiris & Hubbard, 1989), thì các cuộc khủng hoảng nữa cuối thế kỷ 20 trở lại đây mức thiệt hại tăng đáng kể. Khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 với chi phí chiếm trên 80% GDP 2007 của Hoa kỳ (Luttrell, Atkinson, & Rosenblum, 2013), chưa tính đến những thiệt hại ở các quốc gia khác do bị ảnh hưởng. Bên cạnh đó, những hệ quả đến nền kinh tế từ sau khủng hoảng tài chính năm 2008 cũng khá nặng nề. Hoạt động kinh tế bị suy giảm sâu xảy ra hơn một nữa số
12 các quốc gia trên thế giới. Mức suy giảm kinh tế cao hơn so với trước khủng hoảng. Trong đó, trong số những nước trải qua khủng hoảng năm 2008 thì 85% trường hợp có hoạt động kinh tế giảm thấp hơn so với thời kỳ trước khủng hoảng. Đối với những nước không chịu ảnh hưởng trực tiếp từ khủng hoảng con số nhỏ hơn với khoảng 65% (Wenjie, Mrkaic & Nabar, 2018). 1.1.2. Lĩnh vực nghiên cứu Từ phạm vi ảnh hưởng và tác động đáng kể của cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, việc đảm bảo sự ổn định của hệ thống tài chính trở thành mục tiêu quản lý vĩ mô của hầu hết các quốc gia trên thế giới, nhằm đưa ra các giải pháp giảm thiểu tác động ngược của bất ổn tài chính (Borio và Drehemann, 2010; Creel, Hubert & Labondance, 2015). Để mục tiêu này được quản lý hiệu quả, ba thách thức đặt ra đối với các nhà hoạch định chính sách, và do đó cũng là lĩnh vực nghiên cứu, đó là: (1) giám sát tình trạng bất ổn của hệ thống tài chính; (2) xác định được thời kỳ hệ thống tài chính rơi vào bất ổn; (3) đánh giá được tác động của bất ổn tài chính đến nền kinh tế (Aboura, S., & van Roye, B., 2017). Thứ nhất, giám sát tình trạng bất ổn hệ thống tài chính nhằm cung cấp đánh giá thường xuyên cho các cơ quan quản lý chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa về những nguy cơ bất ổn có thể xảy ra trong hệ thống tài chính. Những thông tin này được xem là một phần quan trọng trong khung giám sát an toàn vi mô và vĩ mô. Để giám sát hệ thống tài chính cần dựa vào một công cụ đo lường được xây dựng phù hợp. Các nghiên cứu xây dựng các chỉ số tài chính đơn lẻ, cụ thể như chỉ số vỡ nợ, rủi ro hệ thống, z-score, nhưng chỉ phản ánh bất ổn một phần của hệ thống tài chính. Các tổ chức tài chính quốc tế như IMF và ECB đưa ra bộ chỉ số an toàn tài chính phản ánh bất ổn của nhiều thành phần hệ thống tài chính nhưng dựa vào dữ liệu kế toán, chỉ đánh giá trong quá khứ đến hiện tại và ít hướng về tương lai. Các nghiên cứu gần đây chú ý nhiều hơn đến chỉ số căng thẳng tài chính (FSI). Đây là một chỉ số tổng hợp dựa vào dữ liệu thị trường từ các thành phần quan trọng trong hệ thống tài chính, do đó đánh giá bất ổn của cả hệ thống tài chính một cách liên tục theo thời gian thực và xác định được nguồn gốc gây ra khủng hoảng (Cevik và cộng sự, 2013). Tuy nhiên, để xây dựng chỉ số căng thẳng tài chính hiệu quả trong đo lường bất ổn tài chính không có một công thức chung nhất mà tùy thuộc vào nhiều khía cạnh
13 khác nhau như: đối tượng áp dụng (từng nước hay từng nhóm nước, nước phát triển hay nước đang phát triển), mức độ phát triển của hệ thống tài chính, và sự sẵn có của dữ liệu (Elekdag, Cardarelli, & Lall, 2009). Điều này đòi hỏi có sự cân nhắc trong việc chọn lựa các chỉ số tài chính riêng lẻ phù hợp với mỗi khu vực quan trọng của hệ thống tài chính, phương pháp tổng hợp, và phương pháp đánh giá. Thứ hai là xác định thời kỳ hệ thống tài chính rơi vào bất ổn. Bên cạnh giám sát tình trạng của hệ thống tài chính, một vấn đề quan trọng hơn là đánh giá xem tình trạng của một giai đoạn nào đó có phải là bất ổn hay không. Nếu hệ thống rơi vào giai đoạn bất ổn tài chính thì sẽ là vấn đề cần quan tâm về mặt chính sách. Theo Liang (2013), khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 với tính lan truyền tài chính rộng và tác động sâu sắc đến suy thoái kinh tế thế giới có thể được xem là giai đoạn bất ổn tài chính nhưng đối với những giai đoạn bất ổn khác thì rất khó để xác định. Hầu hết các nghiên cứu xác định giai đoạn bất ổn tài chính bằng phương pháp thống kê đơn giản trong đó sử dụng giá trị ngưỡng. Phương pháp này được đánh giá là mang tính chủ quan và không ổn định khi có dữ liệu bổ sung (Duprey, Klaus và Peltonen, 2017). Một số nghiên cứu gần đây sử dụng mô hình định lượng phi tuyến để xác định các giai đoạn bất ổn tài chính (Duprey, Klaus và Peltonen, 2017; Duprey và Klaus, 2017). Phương pháp định lượng được xem là khách quan khi có khả năng phản ánh được đặc trưng biến động của giai đoạn bất ổn tài chính. Tuy nhiên, các nghiên cứu này còn khá mới và chỉ tập trung ở một vài nghiên cứu đối với các nước phát triển. Đối với các nước đang phát triển, chưa có một nghiên cứu nào sử dụng phương pháp này trong đo lường giai đoạn bất ổn tài chính. Thứ ba là tác động giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực diễn ra như thế nào khi hệ thống tài chính rơi vào bất ổn. Trước khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, vai trò của hệ thống tài chính trong nền kinh tế ít được quan tâm. Trong các mô hình lý thuyết về kinh tế vĩ mô, vai trò của khu vực tài chính thường rất mờ nhạt, đặc biệt là khía cạnh bất ổn tài chính thường không đề cập đến trong mô hình (Borio, C., 2011). Sau khủng hoảng tài chính, liên kết tài chính và kinh tế vĩ mô được đánh giá lại cả về lý thuyết lẫn nghiên cứu thực nghiệm. Vai trò của bất ổn tài chính bắt đầu được chú ý đến. Một trong cách lý giải cho liên kết này là lý thuyết về gia tốc tài chính. Sự tồn tại các ma sát tài chính trên thị trường, các cú sốc ngược từ bên ngoài bị khuếch đại
14 và truyền dẫn tạo ra sự tương tác giữa thị trường tài chính và khu vực kinh tế thực (Kiyotaki & Moore, 1997). Về đặc điểm sự tương tác giữa hai khu vực, các nghiên cứu bao đầu cho rằng cơ chế gia tốc tài chính tạo ra tương tác giữa hai khu vực sẽ giảm dần và đưa nền kinh tế về trạng thái cân bằng (Bernanke và Gilchrist, 1999). Những nghiên cứu lý thuyết gần đây cho thấy một cơ chế nội sinh tạo ra vòng lặp tương tác và dẫn đến vòng xoáy giảm sâu (Brunnermeier và Sannikov, 2014). Về khía cạnh thực nghiệm, đầu tiên, các nghiên cứu tập trung vào tác động tắt dần (tác động phi tuyến) giữa bất ổn khu vực tài chính và khu vực kinh tế thực đều cho thấy có sự tồn tại tác động của bất ổn tài chính đến khu vực kinh tế thực. Chiều tác động ngược lại từ khu vực kinh tế thực đến bất ổn tài chính có sự không đồng nhất. Cụ thể, hầu hết đều cho thấy tác động này không xảy ra đối với các nước phát triển (Cevik, Dibooglu & Kutan, 2013; Cevik, E. I., Dibooglu, S., & Kenc, T., 2016). Đối với nước phát triển, tác động này chỉ xuất hiện khi xét đến khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 (Hakkio & Keeton, 2009; Apostolaki s & Papadopoulos, 2015). Các nghiên cứu tác động tuyến tính không giúp đánh giá đầy đủ mối quan hệ giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực, do vậy từ sau khủng hoảng tài chính năm 2008, nhiều nghiên cứu thực nghiệm bắt đầu tập trung vào tác động phi tuyến (tác động dẫn đến vòng xoáy giảm). Tuy nhiên, các kết luận đưa ra còn chưa thống nhất và để lại khoảng trống. Một là, hầu hết đều cho thấy tác động giữa bất ổn của hệ thống tài chính và khu vực kinh tế thực thay đổi theo trạng thái bất ổn. Tuy nhiên, bên cạnh các nghiên cứu cho rằng tác động này trong giai đoạn bất ổn cao diễn ra mạnh hơn và kéo dài hơn so với tác động trong giai đoạn bất ổn thấp (Davig & Hakkio, 2010); Mittnik & Semmler, 2013), một số nghiên cứu khác khẳng định tác động chỉ tồn tại ở trạng thái bất ổn cao (Hollo và cộng sự, 2012). Hai là, bên cạnh việc đánh giá sâu các tác động của cú sốc tăng bất ổn tài chính, các nghiên cứu ít quan tâm đến việc đánh giá phản ứng của hệ thống trước cú sốc giảm bất ổn tài chính. Vấn đề này lại có ý nghĩa trong hàm ý chính sách. Và ba là, nghiên cứu tác động phi tuyến giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực hầu như chỉ tập trung đến nhóm các quốc phát triển như Hoa Kỳ và một số nước Châu Âu. Đối với nhóm các nước phát triển thì hầu như ít được quan tâm nghiên cứu. 1.1.3. Sự cần thiết nghiên cứu đối với các nước đang phát triển khu vực ASEAN Trong những thập kỷ gần đây, hệ thống tài chính các nước ASEAN trải qua nhiều biến động. Đỉnh điểm là cuộc khủng hoảng tiền tệ ở Châu Á năm 1997 tác động nặng
15 nhất đến các nước thị trường mới nổi như Indonesia, Thái Lan, Malaysia và Philippines. Đồng Baht của Thái Lan buộc phải thả nổi và sau đó lan sang các nước còn lại với sự sụp đổ của đồng nội tệ. Một số nước cần đến sự trợ giúp của IMF trong lúc Malaysia áp đặt kiểm soát vốn. Hệ quả là tỷ lệ tăng trưởng GDP các nước bị âm ở mức 8 đến 10% (Park, Ramayandi & Shin 2013). Mặc dù có kinh nghiệm trong xử lý khủng hoảng, các nước trong đó có Việt Nam vẫn chịu ảnh hưởng bởi các cuộc khủng hoảng tiếp theo sau đó như khủng hoàng tài chính toàn cầu năm 2008, khủng hoảng nợ công Châu âu năm 2011 với sự sụt giảm mạnh trên các thị trường cổ phiếu, trái phiếu và thị trường ngoại hối do dòng vốn đầu tư gián tiếp sụt giảm (Brunschwig và cộng sự, 2011; Lee và cộng sự, 2013). Bất ổn của các thị trường tài chính các nước ASEAN vẫn tiếp tục tăng lên khi có các biến động trên thị trường tài chính toàn cầu như sự kiện Taper Tantrum năm 2013 và gần đây nhất là đại dịch Covid-19. Do vậy, việc giám sát mức độ bất ổn của khu vực tài chính đối với các nước ASEAN vẫn luôn cần thiết ở góc độ chính sách. Về tác động của bất ổn đến khu vực kinh tế thực, mặc dù không xuất phát từ khu vực các nước Đông Nam Á nhưng khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 cũng đã tác động đến hệ thống tài chính của các nước chủ yếu qua tác động lan truyền với sự đảo chiều dòng vốn. Kết quả là hoạt động kinh tế bị thu hẹp. Tốc độ tăng trưởng GDP trung bình khu vực ASEAN giảm từ 6.4 phần trăm năm 2007 xuống còn 4.3% năm 2008, và giảm tiếp dưới 1% năm 2009 (ADB, 2009). Hệ thống tài chính các nước trong khu vực cũng chịu tác động bởi các cú sốc bên ngoài giai đoạn sau đó như khủng hoảng nợ Châu Âu 2011, sự kiện Taper Tantrum. Như vậy, xuất phát từ những yếu tố khác biệt trong xây dựng chỉ số căng thẳng tài chính đối với từng nước hay nhóm nước, hạn chế trong phương pháp xác định giai đoạn bất ổn tài chính đối với các nước đang phát triển, và những hạn chế bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ tác động giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực đối với các nước đang phát triển; và xuất phát từ thực tiễn hệ thống tài chính các nước đang phát triển khu vực ASEAN trải qua nhiều biến động kể từ sau khủng hoảng Châu Á năm 1998 và ảnh hưởng đến hoạt động kinh tế của khu vực, tác giả quyết định lựa chọn đề tài: “Bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực: Trường hợp các nước đang phát triển khu vực ASEAN” làm đề tài nghiên cứu cho luận án tiến sĩ nhằm đóng góp thêm bằng chứng thực nghiệm củng cố cơ sở lý thuyết và đưa ra các hàm ý chính sách đối với ổn định tài chính của các nước trong khu vực ASEAN.
16 1.2. Mục tiêu nghiên cứu 1.2.1. Mục tiêu chung Mục tiêu chung của luận án là đánh giá mối quan hệ giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực đối với các nước đang phát triển khu vực ASEAN, từ đó luận án đưa ra một số gợi ý chính sách nhằm đảm bảo sự ổn định của hệ thống tài chính đối với các nước trong khu vực ASEAN. 1.2.2. Mục tiêu cụ thể Để hoàn thành mục tiêu chung, luận án cần hoàn thành các mục tiêu cụ thể như sau: ▪ Thứ nhất, xác định các giai đoạn bất ổn tài chính đối với các nước đang phát triển khu vực ASEAN ▪ Thứ hai, đánh giá sự khác biệt trong mối quan hệ giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực giữa giai đoạn bất ổn tài chính cao và giai đoạn bất ổn tài chính thấp đối với các nước đang phát triển khu vực ASEAN ▪ Thứ ba, đưa ra các gợi ý chính sách nhằm đảm bảo ổn định hệ thống tài chính đối với các nước trong khu vực ASEAN. 1.3. Câu hỏi nghiên cứu Từ các mục tiêu trên, các câu hỏi nghiên cứu được đưa ra như sau: ▪ Các nước đang phát triển khu vực ASEAN trải qua các giai đoạn bất ổn tài chính như thế nào? ▪ Tác động giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực giữa giai đoạn bất ổn tài chính cao và bất ổn tài chính thấp khác nhau như thế nào đối với các nước đang phát triển khu vực ASEAN? ▪ Các gợi ý chính sách nào cho các cơ quan quản lý và thực thi chính sách trong việc giám sát và quản lý sự ổn định hệ thống tài chính đối với các nước trong khu vực ASEAN? 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của luận án là đo lường bất ổn tài chính bằng chỉ số căng thẳng tài chính, xác định giai đoạn bất ổn tài chính, và mối quan hệ giữa bất ổn tài chính và khu vực kinh tế thực
17 Về không gian nghiên cứu, đề tài tập trung nghiên cứu các nước khu vực kinh tế ASEAN bao gồm Indonesia, Malaysia, Philippines, Thái Lan, và Việt Nam. Đây là những nước thuộc nhóm các quốc gia đang phát triển và nằm trong khối ASEAN có những đặc điểm chung về mức độ hội nhập tài chính trong khu vực cũng như thị trường tài chính toàn cầu nên có những điểm giống nhau về biến động tài chính trước tác động của các cú sốc. Về thời gian nghiên cứu, dữ liệu nghiên cứu được thu thập trong giai đoạn từ tháng 1.2005 đến tháng 6.2020. Riêng trường hợp của Việt Nam, do dữ liệu nghiên cứu không đầy đủ, giai đoạn nghiên cứu từ tháng 1.2007 đến tháng 5.2020. Lý do chọn giai đoạn này bởi vì các nước trong mẫu nghiên cứu trải qua các cuộc khủng hoảng tài chính lớn như khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008, khủng hoảng nợ công Châu Âu năm 2011. Do vậy, dữ liệu sử dụng trong giai đoạn này phù hợp với mục tiêu nghiên cứu. 1.5. Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu nghiên cứu Về phương pháp nghiên cứu, luận án sử dụng phương pháp định lượng kết hợp với phương pháp tính toán thống kê nhằm đạt được các mục tiêu nghiên cứu. Đối với mục tiêu nghiên cứu thứ nhất, luận án dựa theo nghiên cứu của Hollo và cộng sự (2011) và Duprey, Klaus & Peltonen (2017) để xác định các giai đoạn bất ổn tài chính khác nhau và đặc điểm của từng giai đoạn bất ổn tài chính đối với từng nước trong mẫu nghiên cứu bằng mô hình tự hồi qui ngưỡng Markov-switching với biến nội sinh là chỉ số căng thẳng tài chính (FSI). Chỉ số FSI dùng để đo lường bất ổn tài chính. Để xây dựng chỉ số FSI, luận án sử dụng các phương pháp tính toán tổng hợp khác nhau. Cấu trúc xây dựng chỉ số FSI với 4 khu vực tài chính được chọn bao gồm: khu vực ngân hàng, thị trường cổ phiếu, thị trường trái phiếu và thị trường ngoại hối dựa vào cách tiếp cận của Hollo và cộng sự (2011). Trong đó, các chỉ số tài chính đơn lẻ được xây dựng dựa vào phương pháp của Balakrishnan và cộng sự (2011) và Kibritçioglu, A. (2003). Các chỉ số đơn lẻ của thị trường cổ phiếu được xây dựng dựa vào phương pháp của Balakrishnan và cộng sự (2011), trong đó sử dụng mô hình GARCH(1,1) để xác định chỉ số biến động chỉ số giá thị trường. Các chỉ số đơn lẻ thị trường trái phiếu được xác định và xây dựng dựa vào phương pháp của Louzis & Vouldis (2013). Và cuối cùng, chỉ số trên thị trường ngoại
18 hối dựa vào Girton & Roper (1977) với chỉ số EMPI. Phương pháp tổng hợp các chỉ số đơn lẻ thành chỉ số FSI dựa vào phương pháp của Balakrishnan và cộng sự (2011). Để giải quyết mục tiêu nghiên cứu thứ hai, luận án sử dụng mô hình VAR đa trạng thái dưới hình thức Threshold VAR với hai biến nội sinh là chỉ số căng thẳng tài chính và biến đo lường hoạt động kinh tế thực. Mô hình được xác định với hai trạng thái bao gồm trạng thái bất ổn tài chính cao và trạng thái bất ổn thấp, trong đó giá trị ngưỡng được xác bằng chỉ số căng thẳng tài chính. Bên cạnh đó, nghiên cứu sử dụng hàm phản ứng đẩy phi tuyến theo phương pháp của Koop, Pesaran và Potter (1996) để mô phỏng phản ứng của các biến trong mô hình trước các cú sốc gia tăng căng thẳng tài chính và cú sốc giảm căng thẳng tài chính. Dữ liệu nghiên cứu bao gồm tài chính và khu vực kinh tế thực. Khu vực tài chính bao gồm dữ liệu về giá các loại tài sản tài chính như: chỉ số giá thị trường cổ phiếu, chỉ số giá cổ phiếu ngân hàng, lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm, tỷ giá hối đoái. Các dữ liệu về lượng như tổng tiền gửi khu vực ngân hàng, tổng tín dụng khu vực tư nhân, tổng nợ nước ngoài, và dự trữ ngoại hối. Khu vực kinh tế thực bao gồm chỉ số sản xuất công nghiệp, tổng giá trị xuất khẩu và nhập khẩu thương mại. Chỉ số kinh tế vĩ mô bao gồm chỉ số lạm phát. Dữ liệu được thu thập theo tháng từ tháng 1.2005 đến tháng 6.2020 (riêng Việt Nam từ tháng 1.2007 đến tháng 5.2020). 1.6. Đóng góp của nghiên cứu Thứ nhất, luận án xác định giai đoạn bất ổn tài chính đối với các nước đang phát triển khu vực ASEAN bằng phương pháp mới. Rất nhiều các nghiên cứu trước xác định giai đoạn bất ổn tài chính thường dựa vào giá trị ngưỡng bằng phương pháp thống kê đơn giản. Phương pháp này được xem có những hạn chế như phụ thuộc vào ý kiến chủ quan của người nghiên cứu và giá trị ngưỡng cần phải đánh giá lại khi bổ sung thêm dữ liệu mới trong những khủng hoảng tiếp theo. Luận án sử dụng mô hình định lượng phi tuyến Markov-switching với với chỉ số đo lường căng thẳng tài chính (FSI) để xác định giai đoạn bất ổn tài chính. Phương pháp này có ưu điểm là mô tả được đặc điểm biến động của chỉ số FSI ở các trạng thái khác nhau, do đó có khả năng xác định được một cách khách quan các giai đoạn bất ổn tài chính.
最初の20ページを表示しています。全文を見るには資料をダウンロードしてください。
まだコメントはありません。最初のコメントを書きましょう！
コメント (0)
まだコメントはありません。最初のコメントを書きましょう！