CHƯƠNG TRÌNH GIẢNG DẠY KINH TẾ FULBRIGHT NV12-32-77.0 Ghi chú Bài giảng này do Nguyễn Xuân Thành, giảng viên Chính sách công, Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright biên soạn. Các bài giảng của Chương trình Giảng dạy Fulbright được sử dụng làm tài liệu giảng dạy trên lớp học, chứ không phải là để ủng hộ, phê bình hay dùng làm nguồn số liệu cho một tình huống chính sách cụ thể. Bản quyền © 2013 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright. 01/01/2013 N G U Y Ễ N X U Â N T H À N H ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP DỰA VÀO NGÂN LƯU: TÍNH TOÁN TỪ BÁO CÁO TÀI CHÍNH Trong bài giảng “Định giá doanh nghiệp dựa vào ngân lưu: một ví dụ đơn giản”, mọi thông tin được cho sẵn để tính toán. Bài giảng này tiếp tục sử dụng một tình huống giả định để minh họa phương pháp định giá dựa vào ngân lưu tự do doanh nghiệp, nhưng thông tin đầu vào được lấy từ các báo cáo tài chính của doanh nghiệp. Minh họa 1 và 2 trình bày bảng cân đối kế toán (CĐKT) và báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh (KQHĐKD) của Công ty Cổ phần Thiết bị Điện TBĐ trong năm 2008 và 2009. Minh họa 3 trình bày báo cáo lưu chuyển tiền tệ (LCTT) được thiết lập theo phương pháp gián tiếp từ thông tin trong hai báo cáo tài chính trên. Vì là tình huống giả định nên các báo cáo tài chính được trình bày dưới dạng đơn giản hóa để dễ theo dõi. Nghiên cứu tình huống Vinamilk sẽ minh họa việc định giá doanh nghiệp dựa vào các báo cáo tài chính và các thông tin khác trên thực tế. TBĐ là công ty cổ phần, nhưng cổ phiếu chưa được niêm yết và giao dịch trên sàn OTC không được diễn ra liên tục. Vì vậy, thông tin về giá cổ phiếu TBĐ là hầu như không có. Số cổ phần lưu hành của TBĐ là 15 triệu cp. Sử dụng doanh nghiệp tương tự trong ngành để quy tính, hệ số beta vốn chủ sở hữu của TBĐ bằng 0,6. Lãi suất phi rủi ro (rf) bằng 6,5% và mức bù rủi ro thị trường (E(rM) – rf) bằng 5%. Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp theo luật định (tC) bằng 25%. 1. Cơ cấu và chi phí vốn Vì không có thông tin về giá thị trường, nên ta sử dụng giá trị sổ sách để tính cơ cấu vốn của TBĐ căn cứ vào Bảng CĐKT của Công ty năm 2009. Vốn chủ sở hữu của TBĐ bao gồm vốn cổ phần, thặng dư vốn cổ phần và lợi nhuận giữ lại. Đối với nợ vay, ta chỉ tính vay ngắn hạn và vay dài hạn mà doanh nghiệp phải trả lãi vay. Các hạng mục như khoản phải trả và chi phí phải trả mặc dù nằm trong nợ phải trả của bảng cân đối kế toán nhưng ta không tính vào nợ vay mà sẽ được tính trong vốn lưu động. Bảng 1 trình bày kết quả tính toán cơ cấu vốn của TBĐ. Ta có thể thấy cơ cấu vốn của TBĐ không thay đổi nhiều Trang 2/8 trong hai năm 2008 và 2009. Tính đến cuối 2008, vốn chủ sở hữu chiếm 73,3% và nợ vay chiếm 26,7% trong cơ cấu vốn của TBĐ. Bảng 1: Cơ cấu vốn của TBĐ Đơn vị: tỷ đồng 2008 2009 Vốn chủ sở hữu, E 900 978 Vốn cổ phần 150 150 Thặng dư vốn cổ phần 30 30 Lợi nhuận giữ lại 720 798 Nợ vay, D 321 357 Vay ngắn hạn 96 102 Trái phiếu 225 255 Tổng vốn CSH và nợ vay 1.221 1.335 E/(E + D) 73,7% 73,3% D/(E + D) 26,3% 26,7% Theo mô hình định giá tài sản vốn (CAPM), chi phí vốn chủ sở hữu của TBĐ được tính theo công thức: rE = rf +  × [E(rM) – rf] = 6,5% + 0,6 × 5% = 9,5% Căn cứ theo báo cáo KQHĐKD năm 2009, chi phí trả lãi vay của TBĐ trong năm 2009 là 24 tỷ đồng. Theo Bảng 1, nợ vay đầu kỳ và cuối kỳ năm 2009 của TBĐ là 321 và 357 tỷ đồng. Vì nợ vay có thể thay đổi liên tục trong năm nên ta tính nợ vay bình quân trong năm bằng: (321+ 357)/2 = 339 tỷ đồng. Chi phí nợ vay theo báo cáo tài chính của TBĐ là: rD = 24/339 = 7,08% So sánh thuế thu nhập doanh nghiệp (TNDN) phải nộp và lợi nhuận trước thuế trong báo cáo KQHĐKD thì thuế suất thuế TNDN hiệu dụng mà TBĐ phải chịu trong năm 2008 và 2009 lần lượt là 24% và 28,6%. Tuy nhiên, thuế suất theo luật định mà TBĐ sẽ phải chịu trong tương lai là 25% và thuế suất này sẽ được sử dụng để tính cơ cấu vốn và định giá. Chi phí vốn bình quân trọng số sau thuế (Weighted Average Cost of Capital – WACC) của TBĐ bằng: WACC = E C D 1  E E r t r E D E D     = 73,3% × 9,5% + 36,7% × (1 – 25%) × 7,08% = 8,38%